当前，高油价支撑煤炭价格高位徘徊，但价格管制和高通胀影响煤炭价格的进一步上涨空间，目前的投资策略应由关注煤炭价格上涨转为关注外延式增长。煤炭行业仍运行在资产整合与重组的高峰期，建议关注具有煤炭资产注入、充分受益于行业资源整合的公司，如中煤能源、金牛能源，给予其“增持”评级。

　　煤价处高位上涨有限

　　历史上，每吨原油与标准煤的价格比值范围在3.2倍—6.5倍之间。以布伦特原油价格139美元/桶，澳大利亚BJ

现货煤炭141美元/吨，澳煤5500大卡的热值折算，目前每吨原油与标煤的价格比值为5.29倍，接近历史高值。如果油价继续高企，那么国际煤炭价格目前的历史高位仍有支撑。

　　国内方面，6月30日秦皇岛6000大卡以上的煤炭价格达到950元/吨，折合标煤为1100元/吨左右，以目前汇率折算约为157美元/吨，已与澳大利亚港口煤炭价格相当。但国内相当数量的煤炭为合同电煤，煤价低于市场价格20%以上。我们认为，国内煤炭在使用过程中，对石油的替代性较弱，煤炭价格与石油价格的关联度较弱，更直接地受到煤炭供需平衡度的影响。

　　尽管高油价下煤炭有支撑动力，但在当前高通胀的背景下，煤价继续上涨将受挫。目前，严控物价指数仍是政府经济政策的要点，因此对成品油、电力价格的管制仍将维持一段时间。尽管日前出台了成品油和电力的提价政策，但提价幅度都相当有限，高通胀压力下价格管制仍将维持相当长的时间。

　　根据国家统计局公布的数据，1-5月份，火电生产企业中亏损企业明显增加，亏损企业数比例高达53%，火电生产行业利润总额由2007年同期的268.62亿元下降到-22.93亿元，同比降幅超过100%，出现了全行业整体亏损的局面。而煤炭开采行业前5个月利润总额达648.23亿元，较去年同期的327.78亿元增长了98%。

　　虽然电力上网价格在7月初有上调，但由于电煤价格今年以来上涨幅度超过50%，因此电力价格上调可谓救急不救渴。由于电力价格迫于通胀压力不能大幅上调，无法及时有效地转移煤炭成本价格上涨压力，因此火电行业对煤价早已不堪其重，使得煤价上涨的空间十分有限。另外，6月份国家颁布的煤炭限价令和近期传出的资源税上调，也为煤炭价格戴上了紧箍咒。

　　煤炭需求增速可能回落

　　目前看，煤炭供需仍呈现供需两旺的格局，无论动力煤、炼焦煤都处于供不应求的阶段。但随着宏观调控措施的落实，我国经济增长已经明显放缓，今后煤炭需求增速回落的可能性较大。

　　从前5个月的数据看，煤炭下游用户产量增速在放缓：电力方面，2008年前5个月，火电发电11844亿千瓦时，同比增长13.5%，远低于去年同期18.4%的火电发电量增长幅度；全国电源基本建设完成投资1005.24亿元，新增生产能力2342.18万千瓦。其中，新增装机容量较去年同比下降了15%，火电新增装机容量同比下降了30%，降幅为近年来罕见。另外，从季度数据看，发电量自07年3季度以来呈现出较为明显的环比下降的趋势。其他主要用户方面，粗钢、钢材、水泥、平板玻璃5月份的同比增速分别为9.4%、12.5%、9%、12.6%，去年同期数据则为20%、23.9%、16.1%、15.9%，增幅回落较为明显。

　　煤炭板块估值合理

　　国家统计局数据显示，1至5月份我国煤炭产量达10.1亿吨，同比增长15.9%。其中5月份煤炭产量为2.27亿吨，同比增长18.5%；5月份焦煤产量亦创新高2994万吨，较上年同期增加11%；1-5月焦煤产量较上年同期增加12.3%，达1.408亿吨。上市公司产量增长超过15%。以中国最大的两个煤炭公司为例，中国神华发布公告称，公司5月份实现煤炭销售1970万吨，增长19.4%，中煤能源则前5个月完成原煤产量4140.9万吨，增长15.1%。

　　在产量上涨显著的同时，煤价上涨更为显著，上市公司纷纷公告上调煤价。仅6月份，先后有西山煤电、平煤天安公告大幅上调煤炭价格，一次性提价幅度均超过去年全年均价的40%，并且自08年以来，焦煤类上市公司上调煤炭价格不止一次，累计涨幅接近100%。如此频繁上调价格、上调幅度如此之大，远超预期。可以预见的是，煤炭类上市公司2008年业绩将有较大幅度的增长，平均增幅在50%以上。

　　估值方面，我们认为目前煤炭板块估值已经合理，截至2008年7月3日，经过5月份的惨烈下跌，我们重点跟踪的公司07年平均市盈率为34倍，08年为24倍，09年为20倍。与国际市场主要煤炭公司09年15倍左右的PE相比，国内主要煤炭公司略有高估。考虑到煤炭价格的滞涨以及下游行业可能发生的增长放缓，目前仍维持对行业的中性评级。

　　重点公司推荐

　　中煤能源（601898）：2008年上半年，公司主要产品的产量同比实现两位数增长。完成原煤产量4980.1万吨，同比增长13.7%，焦炭产量216.8万吨，同比增长38.1%；上半年中煤集团实现营业收入398亿元，同比增长50.6%，利润总额57亿元，同比增长74.8%，均创历史新高。长期看，公司现有的主要煤炭生产基地平朔矿区的煤炭产能将在未来3年内年均增长1500万吨，2010年，煤炭产量可达到1.5亿吨左右。另外，中煤集团将在平朔矿区联合改造建设10个大型矿井，形成3750万吨的产能。更远期看，中煤集团已获得朔南矿区探矿权，地质储量为40亿吨，规划产能达到4000万吨；中煤集团与新疆生产建设兵团合作开发新疆准东帐南矿区的煤炭资源，资源量为100亿吨。这些后备储量为公司的持续稳定发展提供了资源保证。

　　金牛能源（000937）：公司6月19日发布半年度业绩预告称，2008年半年度净利润较去年同期增加150%-200%，较4月18日披露的业绩预增有大幅提高。价格暴涨是公司业绩剧增的主要因素。自2008年1月1日起，公司精煤售价已连续三次涨价，从2008年6月1日起，公司1/3的焦精煤含税价格已从5月1日的1473元/吨上调至1620元/吨。2008年公司煤炭产量增长有限：洗精煤方面，东庞矿北井建成投产，可新增洗精煤产量30万吨，与去年洗精煤447万吨产量相比，同比增加约7%。电煤方面，本部的电煤产量几无增长，来自山西的天泰和段王2008年可新增50万吨左右。公司目前发展态势良好，未来仍有较大的发展空间：一方面，公司目前在山西和张家口的煤矿未来可增加500万吨左右的产量；另一方面，公司原控股股东金能集团曾承诺将旗下的优质煤炭资产注入金牛股份公司。如今，金能集团与河北的另一煤炭巨头峰峰集团重组为冀能集团，虽然重组后的冀能集团表示近期没有向股份公司注入资产的计划，但长远看，资产注入势在必行。